比特小鹿（Btdr.US）2025年一季度业绩点评：经营拐点显现，未来增长可期
发布时间：2025-06-26 15:16:23 来源：高山仰之网 作者：创业研究
来源：Cycle Trading
事件：
比特小鹿（Btdr.US）发布2025财年第一季度财务报告。报告显示，公司一季度实现营业收入7010万美元，同比下降41.3%，但环比小幅提升1.6%。其中，自营业务收入为3720万美元，同比下降10.4%；综合毛利润为负320万美元，毛利率为-4.6%，主要原因是不丹枯水期导致电价上升，公司暂时关闭不丹矿场。然而，随着二季度进入丰水期，电价已恢复至0.042美元/kWh的水平。此外，Seal矿机销售达410万美元，标志着公司矿机销售业务正式启动。调整后的EBITDA为负5610万美元，而2024年同期为正2730万美元。净利润为4.1亿美元，主要得益于2024年四季度计提的可转换票据（4.487亿美元）及泰达期权（0.584亿美元）的公允价值冲回。
点评：
1. 比特小鹿2025年一季度预付账款进一步上升至3.82亿美元（2024年四季度为3.1亿美元），已覆盖当前所能获得的最大流片量所需金额。Seal02矿机已进入出货阶段，后续自营及销售节奏将取决于竞争对手的价格策略。若竞争激烈，公司将优先点亮自营矿场。Seal03矿机在一季度完成流片，目前仍在测试阶段，预计将在2025年三季度末至四季度正式投入自营矿场布置和销售。
2. 针对美国的关税政策，比特小鹿计划在二季度完成北美组装厂的建设。此后，北美地区的销售将由本地化组装支持。尽管成本上升近10%，但与目前东南亚市场的关税相比，影响几乎可以忽略不计。同时，东南亚组装厂将继续满足非美地区矿场的需求。
3. 公司全球电力基础设施建设进展迅速，预计到二季度末，全球可用电力容量将接近1.6GW，并于今年底达到1.8GW。
4. 截至4月，公司自营矿场哈希率已达到12.5Eh/s，预计到10月将上升至40Eh/s，并有望在2025年底突破40Eh/s。最新上线的Seal01和Seal02矿机虽于3月才投入自营矿场运行，但总体挖矿成本仍低于同业（包括Mara、CLSK等）至少20%以上。全面替换老旧矿机后，成本优势将进一步凸显，单月产出于二季度开始将呈现指数级上升趋势。
投资建议：比特币价格近期重回升势，有望突破前期10.9万美元/枚的历史新高。美国贸易战以来，美元走势承压，比特币作为替代资产，逐渐展现其类黄金的避险属性。美联储近期开始采用“平均通胀”政策，市场预期降息可能提前至6月，全年降息幅度或提升至三次（此前为一次），对比特币价格形成正面支撑。比特小鹿在经历去年四季度及今年一季度的经营过渡期后，将迎来重要发展时刻。矿机研发速度和自营矿场点亮速度是未来几个季度的重要看点。2025年一季度的经营状况应是未来两年最差时期，经营拐点由此开启，仍是北美比特币矿股的最优选择。
投资风险：需关注比特币价格进一步调整的风险、台积电流片不及预期的风险以及公司自营矿机上线速度慢于预期的风险。
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